2026年开年，科达制造的一纸重组预案，在陶瓷机械乃至建陶行业投下了一枚重磅炸弹。

1月28日，停牌近半个月的科达制造发布公告，拟通过“发行股份+支付现金”的方式，收购控股子公司特福国际51.55%的股权，交易完成后将实现对其100%全资控股。与此同时，科达制造还宣布在加纳投建浮法玻璃生产线，进一步拓展西非建材产能。

这套股权整合与产能扩张并举的组合拳，被市场解读为科达制造深化“聚焦海外、深耕非洲”战略的关键一步。但中陶君梳理各方信息后发现，这场看似志在必得的重组背后，仍有几道结待解。

战略意图清晰：

全资控股特福国际，意在“收割”非洲红利

从战略层面看，科达制造此次重组的意图十分明确。

特福国际是科达制造与长期合作伙伴森大集团于2023年联合组建的海外建材业务管理总部，旗下拥有“瓷砖+洁具+玻璃”三大业务体系，是科达制造海外营收的贡献主体。截至目前，特福国际已在非洲7个国家运营25条生产线，业务网络覆盖全球约60个国家和地区，其瓷砖品牌“特福（Twyford）”在撒哈拉以南非洲地区已建立起显著的行业影响力。

更让资本市场心动的，是特福国际亮眼的业绩表现。据披露，2025年特福国际实现营业收入81.87亿元，同比增长73.57%；净利润14.74亿元，同比大增155.94%。由此可以看出，海外建材业务已成为科达制造营收第一大板块，2025年上半年在其总营收中占比达46%，毛利率近37%，居所有业务板块之首。

将这样一块“现金牛”业务完全纳入麾下，意味着科达制造将完整享有其未来全部经营成果，显著增厚上市公司整体盈利水平。华西证券、国金证券等多家机构均对此给予积极评价，认为全资控股有助于推动海外业务协同效应释放。

与此同时，加纳浮法玻璃项目的推进，则显示出科达制造“大建材”战略的纵深布局。加纳作为西非国家经济共同体成员国，区域辐射能力较强，但本土玻璃产能相对稀缺。项目紧邻现有陶瓷基地，可共享土地、物流、人力等资源，并复用坦桑尼亚玻璃项目的成熟运营经验。这套打法，显然是希望将陶瓷领域的成功经验复制到玻璃品类，进一步拓宽海外建材的护城河。

森大入局：

从合作伙伴到重要股东，利益捆绑能否化解关联交易隐忧？

本次重组另一个值得关注的看点是交易对手方森大集团。

资料显示，森大集团由沈延昌于2004年创立，是国内较早进入非洲市场的国际贸易企业，经过二十余年发展，已在非洲投产28座工厂，与科达制造的海外建材布局高度重合。双方的合作始于2015年，彼时科达制造决定进军非洲建材市场，森大集团凭借其渠道优势和本地化运营经验，成为“带路人”。

按照重组方案，森大集团出让所持特福国际30.88%股权，并通过股权置换成为科达制造持股5%以上的重要股东。这意味着，双方的关系将从“合资伙伴”升级为“股权绑定、利益共享、风险共担”的更深层次。

但问题也随之而来。

据披露，森大集团与科达制造之间存在关联交易，2023年至2025年上半年，双方关联交易金额累计超10亿元，涉及陶瓷设备采购、原材料供应等。根据科达制造2026年度日常关联交易公告，其预计向森大集团及其子公司采购原材料及商品3000万元，销售建材产品及原料6006万元。

森大集团成为科大制造重要股东后，这些关联交易如何规范？如何避免潜在的利益输送？这既是监管审核的关注重点，也是中小投资者心中的疑问。有市场观点认为，若后续无法充分厘清关联关系、规范关联交易，可能影响重组进度，甚至引发监管问询。

此外，森大集团的家族企业特征十分明显，即沈延昌家族持有其超过80%的股份，且旗下已有港股上市公司乐舒适（02698.HK）。当这样一家企业成为重要股东，科达制造本已分散的股权结构将如何演变，也值得持续观察。

大股东高比例质押：

悬在重组上方的“达摩克利斯之剑”

如果说森大入局是“进”的一面，那么大股东的股权质押问题，则是本次重组背后不容忽视的“忧”。

据科达制造2月12日发布的公告，截至2026年2月10日，公司第一大股东梁桐灿及其一致行动人宏宇集团合计持有公司股份约4.39亿股，占总股本的22.88%。其中，累计质押股份约2.67亿股，占其所持股份数的60.79%，占公司总股本的13.91%。

大股东高比例质押，向来是资本市场关注的敏感信号。东方证券分析认为，科达制造大股东质押比例超50%，且部分质押即将到期，面临还款压力。若未来宏宇集团经营不善、现金流紧张，无法按时偿还融资，可能导致质押股份被平仓，进而引发科达制造的股权结构变动，影响公司治理稳定性。

更值得关注的是，本次重组拟发行股份收购股权，会导致大股东持股比例被稀释，可能进一步加剧其流动性压力，增加质押风险。虽然科达制造在公告中表示，梁桐灿及相关融资主体资信状况良好，具备资金偿还能力，但市场对此仍持审慎态度。

对于正在推进重大资产重组的企业而言，大股东高比例质押往往是监管问询的重点。业内人士分析，监管可能要求公司说明大股东质押资金用途、还款计划、质押风险应对措施，以及质押事项是否会影响公司重组后的治理结构、持续经营能力。

总体来看，科达制造此次重组符合其“聚焦海外、深耕非洲”的长期战略，全资控股特福国际有助于增厚上市公司利润，加纳玻璃项目则进一步拓宽了海外建材的品类版图。森大集团成为其重要股东，也有利于双方利益的深度绑定。

然而，战略正确不等于执行无忧。关联交易的规范、大股东质押风险的化解、股权结构变动后的治理稳定，都是科达制造必须直面并妥善解决的问题。正如东方证券所言，需关注森大集团关联交易的透明度及股权质押可能引发的治理风险。

对于科达制造而言，此次重组既是机遇，也是考验。能否在推进战略布局的同时，解开上述三道结，将决定这场“进”与“忧”的博弈最终走向何方。